[경제전망] JP모건의 3분기 글로벌 마켓뷰

불을 뿜고있는 주식시장

최근 주식시장은 거침이 없습니다.

다우 지수는 무려 13일동안 연속 상승했고, 나스닥은 연초대비 무려 50%가 올랐습니다. 개별 종목도 아니고 지수가요!

 

많은 사람들이 상고하저를 외치며 하반기에는 하락을 예상했지만, 그런 예측을 비웃기라도 하듯 거침없이 올라가고 있습니다. 특히 빅테크 위주의 상승에서 실적 발표 기간을 지나며 점점 상승의 온기가 마켓 전체로 퍼져나가고 있는데요

 

그렇다면 과연 글로벌 금융사들은 최근의 상승을 어떻게 보고있을까요?

글로벌 금융기업 JP모건의 3분기 마켓 전망 리포트가 발간되었습니다. 함께 보시죠.

 

 

요약

1. 지난 3월 지역 은행 위기의 공포 이후 경제 성장률은 잘 유지되고 있으며 기업 수익도 견조하게 유지되고 있습니다.
   미국의 경기 침체가 임박했다는 광범위한 예측은 지금까지 빗나갔습니다. 지금까지는요.
2. 한편, 주식 시장은 인공지능(AI) 혁신에 대한 기대감으로 강세를 보였으며, 이로 인해 검증된 몇몇 대형주 기술주에 이익이 집중되었습니다.
   
   
3. 주식 투자자들은 시장에 대해 소폭의 긍정적인 전망을 내놓고 있으며, 이 시점에서 엄청난 수익을 예상하는 사람은 거의 없습니다. 하지만 대부분은 주식시장의 전반적인 수익률이 나쁘지 않고 평균정도 수준이 될 것으로 보고 있습니다.
   
   
4. 다시 한 번 말씀드리지만, 저희는 다양한 섹터에서 우량주를 선호하지만, 가장 명백하게 방어적인 주식은 가격이 비싸 보입니다(ex : 코카콜라). 우리는 여전히 상당한 시가총액을 자랑하지만 아직 수익을 기록하지 못한 많은 기업에 대해 매우 회의적인 시각을 유지하고 있습니다. 높은 밸류에이션에도 불구하고 AI의 승자라는 스탠스를 취하기에는 너무 이르다고 생각합니다.

미국 vs 그 외 국가

 

지난 분기 당시 주식 시장은 금리가 급격히 상승하면서 예금을 유지하는 데 어려움을 겪고 있는 미국 지역 은행에 대한 신뢰 위기로 휘청거리고 있었습니다. 몇 차례의 충격적이고 급격한 실패를 겪은 후 은행 업계는 안정세를 되찾은 것으로 보이며, 크레디트스위스는 지금까지 견실한 유럽 은행 업계에서 독특한 사례로 남아있습니다.

 

소규모 지방 은행 위기는 아직 실물 경제로 전이되지 않았으며, 경기 침체에 대한 보편적인 예측을 깨고 경기는 계속 확장되고 있습니다. 기업 수익도 잘 버텨내고 있습니다. 올해도 수익이 다소 감소할 것으로 예상되지만, 소비자 수요가 건전하고 대부분의 기업이 가격 결정권을 계속 유지하고 있으며, 투입 비용이 완화되었고, 경기 부양책의 추가 혜택이 2023년 후반부터 시작될 것입니다.

 

한 가지 아쉬운 점은 중국의 경우, 코로나19 제한 조치 완화에 따른 소폭의 반등만을 반영하여 단기 수익 수치를 낮췄으며, 부동산 시장 약세가 경제 활동을 지속적으로 저해하고 있다는 점입니다.

 

올해 기업의 수익이 소폭 하락했음에도 불구하고 주식 시장은 재평가에 힘입어 강한 상승세를 보였으며 S&P 500 지수는 현재 예상수익의 19배 멀티플에 (forward PER 19) 거래되고 있습니다. 부활하고 있는 기술섹터만큼 재평가가 더 두드러진 곳은 없습니다. 이전에 인기를 끌었던 가치주 스타일은 올해 들어 주춤했고, 투자자들은 배당금 지급 주식에 대한 관심이 현저히 줄었습니다. 그 결과 고가와 저가 주식의 밸류에이션 격차는 지난 30년간의 상위 10%수준 이상으로 다시 벌어졌지만 2021년 말의 정점에는 아직 미치지 못하고 있습니다. 수익률이 고도로 집중되어 지난 30년 중 가장 좁은 시장으로 기록되었지만(예시 1), 기술주 중심의 미국 시장을 제외하면 이러한 현상은 훨씬 덜 두드러집니다. 최근 지수 집중도 증가는 미국에 국한된 현상이며, 선진국 시장 전반의 집중도는 지난 10년 동안 대체로 동일하게 유지되었습니다.

 

성장주/가치주 밸류에이션

 

성장주는 비싸보입니다. 저성장 기업들에 대한 벨류에이션 하락이 주도하는 현상입니다. 높은 성장률을 자랑하는 기업의 멀티플은 상승하고 있지만 아직 정점에는 이르지 못했습니다.

 

이 종목들은 항공사, 전통적인 자동차 제조업체, 부동산 등 오랫동안 성장에 어려움을 겪어온 업종에 집중되어 있습니다. 이들 업종은 수년 동안 수익률 좋은 종목을 찾기 힘든 업종이었습니다. 많은 투자자가 낮은 주가와 장기간의 실적 부진을 무시한 또 다른 이유로 이들 기업의 부채 수준도 높다는 점을 들 수 있습니다. 해외 시장 전반에서 중국 주식은 수익 전망치가 낮아졌음에도 불구하고 다시 저렴해 보이고, 유럽의 가치주 역시 매력적으로 보였습니다.

 

전망

미국 기업의 수익은 여전히 탄력적이며 마진은 매우 높은 수준입니다.

거시경제가 약화될 것이라는 예상에도 불구하고 올해 미국 기업 이익 추정치는 소폭 상승했습니다. 하지만 S&P 500 지수가 정규화 수익 전망치의 16배(역사상 최고치 대비 15% 프리미엄)에 거래되고 있는 상황에서 현재의 주가를 지지하기 위해서는 이익이 증가해야 합니다. 가장 큰 논쟁은 마진에 관한 것인데, 마진은 과거에 비해 매우 높지만 이러한 상황은 저희 리서치 팀이 보기에는 지속 가능해 보입니다.

 

우리의 리서치 테마에는 향후 경기부양책의 수혜를 받을 수 있는 산업재, 최근 선호도가 떨어진 금융주, 에너지주가 포함됩니다. 작년까지 유행했던 "수익성이 전혀 없는" 주식은 계속 피하고 있습니다. 또한 경기 침체에 가장 잘 견디는 사업을 영위하는 기업의 주식은 상대적으로 매력이 떨어지고, 경제 성장에 대한 우려로 밸류에이션이 높은 수준으로 상승했으며, 기대 수익률은 순위에서 하위권에 머물러 있는 것으로 나타났습니다.

 

 

AI 혁신

AI 혁신을 어떻게 평가해야 할까요?

어떤 방식으로 측정하든 2023년 현재까지 AI는 시장의 지배적인 주제였습니다. 불과 두 달 만에 1억 명의 사용자를 확보하며 기존 채택 속도 기록을 경신한 ChatGPT 앱의 놀라운 발전 이후, 주식 투자자들은 AI의 전망에 대해 매우 흥분하는 동시에 이러한 기술 변화의 잘못된 끝에서 패자를 가려내려고 노력해 왔습니다.

 

이미 성공을 거둔 소수의 대형 테크 기업을 중심으로 승자가 될 가능성이 높다는 공감대가 형성되었습니다. 이 종목들은 올해 급등세를 보이며 S&P 500의 거의 모든 순수익을 차지했습니다. 반면 패자가 될 가능성이 높은 종목에 대한 컨센서스는 훨씬 적습니다.

 

투자자들은 어떻게 생각하나요? 첫째, 가장 중요한 것은 이러한 추세가 아직 초기 단계에 있으며 아직 우리(그리고 다른 모든 사람들)가 알 수 없는 것이 엄청나게 많다는 점입니다. 예를 들어, 엔비디아의 놀라운 1분기 실적 소식과 가이던스에 따라 저희는 엔비디아의 수익 전망치를 크게 상향 조정했습니다. 우리는 확실한 승자를 고수하되, 성장 포트폴리오 매니저 중 한 사람의 말을 빌리자면 "높은 확신, 느슨한 보유(high conviction, loosely held)"을 유지하며 열린 마음을 갖고 있습니다.

 

둘째, 현재 승자로 인식되는 기업들은 밸류에이션과 가격 모멘텀 수준이 비슷해 보이지만, 이전 호황기의 선두주자들보다 훨씬 더 많은 매출을 올리고 수익성이 훨씬 높습니다. 따라서 우리는 투자를 유지하되 AI 혁신이 빠른 속도로 진행됨에 따라 새로운 발전에 주의를 기울이고 있습니다.

 

 

일본 증시

올해 중국 증시가 투자자들에게 큰 실망감을 안겨준 반면, 다른 아시아 증시는 양호한 모습을 보였습니다: 일본 증시는 현재까지 20% 상승하여 지난 3년 동안 강력한 S&P 500의 수익률과도 경쟁하고 있습니다. 그러나 장기적으로 보면 상황은 매우 달라집니다. 놀랍게도 일본 주식 시장은 1980년대 부동산 버블이 정점에 달했던 수준까지 회복하지 못한 반면, 미국 시장은 같은 기간 동안 1,200% 이상 상승했습니다.

 

기업 개혁에 대한 기대와 대차대조표 관리 및 주주 수익률에 대한 덜 보수적인 접근 방식이 일본 주식에 대한 열기를 되살리고 있습니다. 도쿄증권거래소 당국은 주주를 설득해 기업 가치를 장부가치 이상(PBR 1배이상)으로 끌어올리지 못하는 기업을 상장 폐지하겠다고 위협하며 변화를 주도하고 있습니다. 이러한 조치는 현재 상장 기업의 50%가 장부가보다 할인된 가격으로 거래되고 있는 시장에 상당한 가치를 더할 수 있습니다. 이 통계에는 유동성이 낮은 소규모 기업의 롱테일이 포함되어 있어 다소 오해의 소지가 있을 수 있지만, 대형주 MSCI 일본 지수에서도 거의 20%의 주식이 이 안타까운 기준을 충족합니다.

 

최근의 상승세를 감안할 때 구조조정이 현재 예측을 뛰어넘지 않는 한 일본 증시는 더 이상 저렴하지 않다는 것이 저희의 연구 결과입니다. 저성장 일본 시장은 매력적인 재투자 기회가 부족하며, 경영진은 이미 투자했거나 현금을 쌓아두고 있습니다. 보다 효과적인 자본 관리와 잉여 현금의 더 나은 배분은 우리의 수익률 기대치를 크게 높일 수 있습니다. 그러나 많은 일본 경영진이 매우 보수적인 태도를 유지하고 있고 실제로 가치를 창출하기 위해서는 매우 공격적인 구조조정이 필요한 기업이 많기 때문에 지나치게 낙관적인 기대는 다소 경계해야 합니다.

 

 

그럼에도 불구하고 수년간의 미국 시장 지배 이후 일본 주식에 대한 전망이 개선되고 있다는 점은 글로벌 분산투자를 더욱 지지합니다.